Με υψηλότερα επιτόκια αναφοράς, αλλά χαμηλότερο ασφάλιστρο για τον πιστωτικό τους κίνδυνο, δανείζονται οι ελληνικές τράπεζες στις διεθνείς αγορές, καθώς ανανεώνουν τις εκδόσεις ομολόγων που απαιτούνται για την κάλυψη των εποπτικών τους υποχρεώσεων. Η διεθνής αναταραχή στις αγορές κρατικών ομολόγων έχει μετατοπίσει προς τα πάνω την καμπύλη των επιτοκίων, αυξάνοντας το βασικό κόστος πάνω στο οποίο τιμολογούνται οι νέες τραπεζικές εκδόσεις, ακόμη και όταν το credit spread κάθε τράπεζας υποχωρεί.
Χαρακτηριστική είναι η πιο πρόσφατη έκδοση senior preferred της Alpha Bank, ύψους 700 εκατ. ευρώ, με κουπόνι 4,3888% και spread 85 μονάδων βάσης πάνω από το mid-swap. Η έκδοση συνοδεύτηκε από εθελοντική πρόταση επαναγοράς παλαιότερου ομολόγου της τράπεζας, ύψους 500 εκατ. ευρώ και κουπονιού 2,5%, που είχε εκδοθεί το 2021. Η νέα έκδοση δεν είναι φθηνότερη σε ονομαστικό επιτόκιο από εκείνες της περιόδου των μηδενικών επιτοκίων. Είναι όμως ευνοϊκότερη σε όρους πιστωτικού premium από τις εκδόσεις της περιόδου έντονης αναταραχής του 2023, επιβεβαιώνοντας ότι η Alpha, όπως και οι υπόλοιπες ελληνικές τράπεζες, εξακολουθούν να αντλούν κεφάλαια με όρους συμβατούς με την τρέχουσα καμπύλη αποδόσεων των τίτλων τους.
Η διάκριση σύμφωνα με αρμόδια τραπεζικά στελέχη, είναι κρίσιμη για να διαβαστεί σωστά η εικόνα της αγοράς. Όπως εξηγούν «το συνολικό επιτόκιο μιας έκδοσης αποτελείται από το mid-swap της αντίστοιχης διάρκειας και από το πρόσθετο spread που ζητούν οι επενδυτές για τον κίνδυνο της εκδότριας τράπεζας». Το mid-swap είναι το επιτόκιο αναφοράς της αγοράς για μια συγκεκριμένη διάρκεια, πάνω στο οποίο προστίθεται το πιστωτικό spread της τράπεζας. Η άνοδός του, υπό την επίδραση των υψηλότερων πληθωριστικών προσδοκιών, της προοπτικής διατήρησης των επιτοκίων σε υψηλά επίπεδα για μεγαλύτερο διάστημα και της αναταραχής στα κρατικά ομόλογα, έχει επαναφέρει το ακριβότερο χρήμα. Από μηδενικά ή και αρνητικά επίπεδα έως το 2021, το mid-swap εκτινάχθηκε το 2022-2023, όταν η ΕΚΤ αύξησε επιθετικά τα επιτόκια για να αντιμετωπίσει τον πληθωρισμό. Σήμερα, το πενταετές EUR swap κινείται γύρω στο 3,5%, καταγράφοντας αύξηση άνω του 47% σε ένα έτος. Οι ελληνικές τράπεζες, όμως, δανείζονται με χαμηλότερο spread από ό,τι στο παρελθόν, γεγονός που περιορίζει την επιβάρυνση και αποτυπώνει τη βελτίωση της πιστοληπτικής τους εικόνας.
Έτσι σε απόλυτους όρους πληρώνουν σήμερα υψηλότερο επιτόκιο για να εκδώσουν ομόλογα, επειδή έχει ανέβει το mid-swap, δηλαδή το επιτόκιο βάσης της αγοράς. Πληρώνουν όμως μικρότερο επιπλέον ασφάλιστρο για τον δικό τους πιστωτικό κίνδυνο, καθώς τα spreads έχουν υποχωρήσει. Επιπλέον μέσω της αντιστάθμισης κινδύνου (hedging) για τις μεταβολές των επιτοκίων, αντί να μένουν για χρόνια με ένα σταθερό κουπόνι, το μετατρέπουν σε κυμαινόμενο κόστος, εισπράττοντας μέσω του swap το σταθερό επιτόκιο και πληρώνοντας Euribor. Αν υπάρχουν δάνεια ή διαθέσιμα που επίσης αποδίδουν κυμαινόμενο επιτόκιο, η άνοδος ή η πτώση του Euribor τείνει να αντισταθμίζεται και αυτό που μένει ως ουσιαστικό κόστος είναι κυρίως το ασφάλιστρο πιστωτικού κινδύνου.
Η εικόνα των ομολόγων στη δευτερογενή αγορά δείχνει ότι για τις senior preferred εκδόσεις οι επενδυτές απαιτούν σήμερα αποδόσεις περίπου 3,2% έως 4,6%, ανάλογα με τη διάρκεια και την ημερομηνία πρώτης ανάκλησης. Οι παλαιότερες εκδόσεις με υψηλά κουπόνια καταδεικνύουν πόσο έχει μεταβληθεί η αποτίμηση του κινδύνου, καθώς το senior preferred της Πειραιώς με κουπόνι 7,25% και λήξη το 2028 αποδίδει σήμερα 3,39%, το αντίστοιχο ομόλογο της Eurobank με κουπόνι 7% και λήξη το 2029 αποδίδει 3,84%, ενώ η έκδοση της Alpha με κουπόνι 6,875% και λήξη το 2029 αποδίδει 3,98%. Αντίθετα, νεότερες εκδόσεις με χαμηλότερα κουπόνια διαπραγματεύονται σε αρκετές περιπτώσεις κάτω από το 100, καθώς η αγορά απαιτεί υψηλότερη απόδοση από εκείνη που είχαν ενσωματώσει κατά την έκδοσή τους. Χαρακτηριστικά είναι τα senior ομόλογα της Alpha με κουπόνια 3,125%, 3,75% και 3,5%, και λήξεις από το 2031 έως το 2033, αποδίδουν σήμερα περίπου 4,44% έως 4,60%. Στις χαμηλότερες βαθμίδες κεφαλαίου το κόστος ανεβαίνει. Οι Tier 2 εκδόσεις των συστημικών τραπεζών αποδίδουν περίπου 4,3% έως 5,2%, ενώ οι τίτλοι AT1, αορίστου διάρκειας και υψηλότερου κινδύνου, κινούνται γενικά από 6,3% έως σχεδόν 7%.